JPYC가 37.6원까지 급등한 뒤 한국 FSC가 마켓메이커 도입을 검토한다

업비트에서 JPYC 페그 이탈

엔화에 페그된 스테이블코인 JPYC가 한국 최대 암호화폐 거래소에서 의도 가치의 4배를 넘는 가격에 거래되는 사태가 이번 달 발생했고, 이 에피소드는 이제 한국 최고 금융규제기관을 암호화폐 부문 시장구조에 관한 가장 중대한 결정 중 하나로 이끌고 있다. 업비트는 9월 17일 JPYC의 원화(KRW) 마켓을 개장했으며, 시장은 토큰당 12원에서 출발했다. 그로부터 약 1시간 만에 가격은 37.6원에 터치했다. 페그가 시사하는 수준의 4배를 훌쩍 넘는 순간이다. JPYC/KRW 페어의 공식 업비트 마켓 페이지는 상장과 함께 격렬했던 시가를 그대로 기록하고 있는데, 트레이더들은 이를 극도로 얇은 호가창 탓으로 돌렸다. 양방향 호가를 제시하는 전문 유동성 공급자가 없었기에 초기 매수자는 사실상 어떤 자연적 매도 압력도 마주하지 못했다. 한국 금융위원회(FSC) 디지털금융정책국장 유영준은 월요일 서울에서 열린 컨퍼런스에서 디지털 자산 시장의 효율성과 안정성을 높이기 위해 마켓메이킹 활동 같은 제도의 도입 필요성을 검토하겠다고 밝혔다. 그는 또한 JPYC 상장 이후 급등으로 이용자들이 손실을 입었다는 비판을 인정하며, 이 영역에 대한 규율 요구가 확대되고 있다는 점도 언급했다. 이번 발언은 톤의 전환으로 읽힌다. 한국의 가상자산이용자보호법은 현재 시세조작 조항에 마켓메이킹 면제 규정을 두고 있지 않고, 이 때문에 전문 유동성 공급자들이 국내 암호화폐 시장에 사실상 진입하지 못해 왔다. 소매 수요가 지배적이고 신규 상장이 얇은 유통물량으로 출발하는 일이 잦은 업비트 규모의 거래소에서는, 이 부재가 반복적으로 글로벌 가격에서 멀리 벗어난 시세를 낳았다. JPYC 데뷔는 그 가장 선명한 최근 사례였다. 1엔을 추적하도록 설계된 토큰이 한국 거래 첫 1시간 동안, 스테이블코인이 아니라 얇게 유통된 에어드롭 물량처럼 움직인 것이다.

수년간 축적된 규제 공백

FSC의 재검토가 갑작스러운 움직임은 아니다. 국내 연구자들은 JPYC의 폭등보다 훨씬 전부터 공식적인 마켓메이킹 프레임워크를 주장해 왔다. KB증권 리서처 이민정이 2024년 서울대 학술지 '서울법학'에 게재한 동료심의 논문은 면제 규정이 보류된 이유를 문서화했다. 규제 당국은 마켓메이커를 허용하는 것이 그 자체로 시세조작에 해당할 수 있다고 우려했던 것이다. 가상자산이용자보호법의 시세조작 금지 조항이 정당한 유동성 공급을 위한 여지를 두고 있지 않기 때문이다. 이민정은 당시에는 면제 도입이 시기상조라고 판단하면서도, 시장이 더 안정화되면 규제 당국이 재검토할 문을 열어두었다. 한발 더 나아간 논문도 있었다. 코빗리서치센터의 최윤영 연구원은 기존 논고에서 국내 암호화폐 시장이 지속적인 유동성 문제를 겪는 근본 원인이 정식 마켓메이커 시스템의 부재에 있다고 주장했다. 이 구조적 공백이 만성적인 가격 괴리, 높은 변동성, 그리고 한국 시세와 글로벌 시세 사이의 반복적 격차인 김치프리미엄을 양산한다는 지적이다. 문제는 한국에만 국한되지 않는다. 성숙한 글로벌 거래소에서는 Optimism (OP) 같은 토큰도 전문 유동성 공급자가 유지하는 호가창을 상대로 거래되며, 이것이 상장을 질서 있게 만든다. 반대 방향에서 같은 교훈을 가르치는 사례들도 있다. DAO 거버넌스 기반 유동성 실험인 DeXe (DEXE)부터 얇은 유통으로 출발한 World Liberty Financial (WLFI)까지, 유통물량과 시장구조가 어긋나면 시가는 펀더멘털에서 분리된다. 이제 서울의 정책 입안자들은 스테이블코인의 페그가 발행자 차원만큼 거래소 차원에서도 방어된다는 점을 받아들이는 것으로 보인다. 이번 검토는 더 큰 입법 흐름과도 병행된다. FSC는 7월 스테이블코인과 시장 전반을 아우르는 통합 디지털자산기본법을 계획하고 있다고 밝혔으며, 여기에는 디지털 자산 사업자, 거래소, 공시, 내부통제에 대한 규칙이 포함된다. 다만 원화 스테이블코인 발행자를 규율하는 규칙 등 핵심 세부 사항은 입법자들이 아직 확정하지 못했다. 시장을 실시간으로 추적하려는 독자는 Bitget에서 현물·선물 가격을 실시간으로 확인할 수 있다.

디지털자산기본법의 시금석

COINOTAG의 판단은 이렇다. JPYC 사태는 스테이블코인의 실패라기보다 거래소 미시구조의 실패였다. 토큰의 준비자산은 한 번도 문제가 되지 않았다. 공정 가치에 매도할 참여자가 장소 자체에 없었을 뿐이다. 이것은 정책 질문의 틀을 바꾼다. 페그 안정성은 발행자와 시장구조가 공동으로 생산하는 결과이며, 유동성 공급을 금지하는 관할권은 발행자 규제를 아무리 엄격하게 해도 김치프리미엄형 왜곡을 계속 만들어낼 수밖에 없다. FSC가 마켓메이킹 면제 규정을 디지털자산기본법에 담는다면, 이는 거래소 인허가 제도가 시작된 이후 한국 암호화폐 시장구조에 가장 큰 변화가 될 것이다. 다만 지금까지 서울이 한 것은 검토 착수뿐이다. 면제 결정은 아직 내려지지 않았고, 시행 시점은 기본법의 입법 진행에 달려 있다.