Microsoft(MSFT), Citi의 높은 확신 매수 대상으로...CoreWeave 채권 수익률 15% 접근

채권 시장이 AI 자금 조달 조건을 결정한다

이번 주 매도 측 리서치의 주목은 AI 인프라의 부채 부분으로 향했다. Citi의 미국 소프트웨어 리서치 공동책임자 Tyler Radke는 CNBC 인터뷰에서, 컴퓨팅에 대한 최종 수요가 아니라 채권 시장이 현재 뉴클라우드주 매도세를 주도하고 있다고 진단했다. 그의 표현대로라면 지금은 채권 시장이 “서사를 통제한다”. 뉴클라우드는 Nvidia의 H100 칩을 AI 개발사에 임대해 주는 사업자로, 흔히 빚을 지어 장비를 사들인다. Radke는 해당 칩의 임대 요금이 사상 최고 수준 근처에 있음에도 CoreWeave의 채권 수익률은 약 15%에 달한다는 점을 지적했다. 하드웨어가 벌어들이는 수익과 부채 비용 사이의 격차가 그의 논리 한가운데 있다. 그는 이번 매도세를 AI 컴퓨팅 수요에 대한 심판으로 읽지 않는다.

금리 환경도 한몫한다. 미국 10년 만기 국채 수익률은 3월 저점 대비 약 30% 상승했고, Radke의 판단에 따르면 이 움직임은 투자등급 신용등급이 없는 차입자에게 가장 크게 부담으로 작동한다. 그 압박이 AI 관련 부채를 대규모로 흡수 중인 시장에 그대로 전해졌다. 지난주 주식 시장에서 이런 흐름이 드러났다. CoreWeave 주식은 하루 만에 15% 급락했고, 데이터센터 구축을 위해 차입한 바 있는 Oracle도 같은 날 8.8% 하락으로 마감했다. 벤처캐피털리스트 Chamath Palihapitiya는 10월 16일 금요일 CoreWeave 주가가 급락하는 가운데 해당 회사 채권 수익률 차트를 X에 올렸다. Radke는 높아진 조달 비용이 결국 고객 가격에 반영될 것으로 본다. 그의 평가에 따르면 뉴클라우드들은 향후 계약 요금에 차입 비용 상승분을 전가할 것이며, 등급 낮은 부채로 데이터센터를 조달하는 기업들은 계약을 재가격하거나 마진 축소를 감수해야 한다. 그는 현재 구도를 누가 가격 결정권을 쥐고 있느냐의 문제로 정리했다. 고객이 더 높은 계약 가격을 수용하기 전까지는 AI 인프라에 자금을 대는 채권 투자자들이 조건을 정한다. (금리 변동이 각종 자산에 전파되는 원리는 금리가 모든 것에 미치는 영향 기사를 참고하라.)

빚으로 사들인 칩보다 소프트웨어 마진

소프트웨어 매력의 근거는 레버리지가 아니라 현금 창출력에 있다. Radke는 Microsoft와 데이터 분석 소프트웨어 기업 Palantir의 마진 및 현금흐름 구조를 근거로 제시하며, Microsoft를 이 분야에서 가장 확신이 높은 아이디어 중 하나로 꼽았다. 그의 설명에 따르면 Microsoft는 연간 대규모 자본 지출에도 자유현금흐름이 플러스를 유지하며 채권 시장에 의존하지 않는다. 그는 주식 보유에 칩 감가상각 속도나 회사의 자금 조달 방식에 대한 판단이 필요하지 않다고 주장한다. 이 구분이 중요한 이유는 칩 비중이 큰 뉴클라우드가 양날의 등식을 지기 때문이다. 금리 상승과 함께 커지는 이자 부담과 정해진 일정에 따라 가치가 떨어지는 하드웨어를 동시에 안고 있다. 부채로 칩을 임대해 주는 사업자는 이자 청구서가 붙은 채 감가상각 시계와 마주하며, 15% 수익률이 바로 시장의 각주가 아니라 경제적 제약이 되는 지점이다.

Radke는 이 매수 의견을 양자택일로 제시하지 않는다. 그의 프레임에 따르면 소프트웨어는 AI 붐 내내 칩주에 비해 뒤처져 왔으며, 두 익스포저는 포트폴리오 안에서 나란히 존재할 수 있다. Microsoft 선호는 확신 순위의 문제이지 하드웨어 익스포저가 무너진다는 전망이 아니다.

이번 의견은 더 잘 알려진 목소리와 정반대에 놓였다. Tom Lee는 금요일 급락 직후 매수 추천을 발표하며 뉴클라우드와 칩주를 선호 진입 대상으로 꼽았다. Lee의 논리는 이번 하락이 기술적 조정이고 수요는 그대로라는 전제 위에 서 있다. Radke의 논리는 수요와 무관하게 조달 비용이 이제 섹터 경제학을 지배한다는 전제다.

Radke의 신중론 주변에는 두 가지 반론이 있다. CoreWeave는 계약 백로그가 부채 전액을 커버할 만큼 크다고 밝힌 바 있으며, 이는 채권 수익률 경보에 대한 회사 측 해명이다. 리서치 기관 Gartner는 별도로 뉴클라우드 5곳 중 4곳이 2030년까지 독립성을 잃을 것으로 전망했다. 이 두 지점은 그의 소프트웨어 테제가 기대는 질문, 즉 뉴클라우드 고객이 제시된 더 높은 계약 가격을 수용할 것인가에 대해 서로 반대 방향을 가리킨다.

MSFT, 535.56달러 횡보

금리 테제에도 소프트웨어 종목 자체는 추세보다는 관망 구간에 있다. COINOTAG 데이터에 따르면 Microsoft(MSFT)는 24시간 동안 0.33% 상승한 535.56달러에 거래되며 527.30~536.37달러 박스권 안에 있다. 당사 종합 지표는 최근접 지지선 530.34달러를 81/100, 1차 저항선 539.10달러를 65/100으로 책정했다. 두 레벨은 이동평균 밴드, 피보나치 되돌림 구간과 피벗 계산을 결합해 만들어졌다. 모멘텀은 엇갈린 상태다. 일봉 RSI는 59.9에 머물렀고 MACD 시그널은 하락 우세이며 일봉 추세는 횡보로 읽힌다. 이 종목의 영구 선물 미결제약정은 약 3,350만 달러 수준이다. 530.34달러 지지선 아래로 일봉 종가가 마감되거나 539.10달러를 돌파하는 움직임이 나와야 현재 그림이 바뀐다. 현재 주가는 점수화된 지지선 위 박스권 중간에 머물러 있다.